别惹珍宝岛！

珍宝岛，是位于黑龙江支流乌苏里江主航道西部中国一侧的一处岛屿，全岛面积0.74平方公里。

这个小岛在中国几乎是家喻户晓，主要是因为上世纪60年代末，这里发生了震惊世界的“珍宝岛事件”。

2015年，一家来自珍宝岛（虎林）的公司登陆上交所，名字就叫“珍宝岛”，主营业务是中药。

粗看这家公司的财报，你会发现它是一家业绩优良的企业，每年四五个亿的利润摆在那里，很漂亮。

但是仔细一看，你就会发现这公司的财务数据迷雾重重，各种豪横的数据不时飞出来，把虎哥唬得一愣一愣的。

今天，虎哥就来跟大家聊聊珍宝岛。

一、销量暴跌，营收怒增

珍宝岛三大核心产品，分别是注射用血塞通（冻干）、舒血宁注射液和注射用骨肽。其中注射用血塞通（冻干）、舒血宁注射液是治疗心脑血管病的中药制剂，注射用骨肽是用于防治骨质疏松的生物制剂。

在IPO期间，也就是2012年至2014年，三大核心产品贡献的营收一直在80%以上。

2015年珍宝岛上市，上市第一年，三大核心产品销量猛跌。

画面是这样的：

资料来源：2015年财报

我们看到，2015年，公司三大核心产品的销量分别同比猛跌34.41%、35.26%、31.17%。

三大核心产品销量同时猛跌，且跌幅均超过三成，这个画面是相当惨烈的。这时候，珍宝岛“东北猛男”的硬汉气质就开始展现出来了。

在三大核心产品销量猛跌超三成的背景下，公司当年营收同比怒增30.14%！

画面是这样的：

资料来源：2015年财报

我们看到，公司中药制剂当年营收同比增幅是20.22%，你要知道，公司中药制剂的两大核心产品是注射用血塞通（冻干）和舒血宁注射液，销量分别同比下降34.41%和35.26%，这样的情况下它的中药制剂业务营收不但没有下滑，还能够同比增长20.22%，是不是太牛逼？

这还不是最牛逼的，最牛逼的是它的生物制剂。

珍宝岛的生物制剂主要是注射用骨肽，当年销量同比下降31.17%，而当期生物制剂的营收竟然同比怒增70.79%！

这种产品销量和营收之间巨大的反差，是不是特别荒诞？

产生这种现象的原因只有一个，那就是产品大幅提价。

“产品大幅提价”这个逻辑成立吗？虎哥认为难以成立，因为珍宝岛的三大核心产品都不是什么独家产品。

注射用血塞通（冻干）除了珍宝岛生产外，主要的供应商还有上市公司昆药集团；舒血宁注射液的供应商有许多，包括华润双鹤、万荣药业、神威药业、银湖制药、振东制药、新先锋药业等；注射用骨肽的主要生产商除了珍宝岛之外，还有哈尔滨三联药业、江世药业等多家企业。

所以说，珍宝岛的三大核心产品都不是什么神药，市面上的竞品众多，虎哥认为它们不具备大幅提价的能力。

再从销量看，销量大幅下滑，说明产品卖得不好，这种背景下产品想要大幅提价，难于上青天。

除了直接提价之外，还有没有这种可能：公司销售模式发生了重大变化，比如从经销改为直销。

珍宝岛2015年的销售费用从上年的1.17亿跃升至4.83亿，同比猛增312.11%，似乎印证了这种逻辑。

但是虎哥认为这种逻辑也难以成立，为什么呢？

首先，一家公司的销售模式不是说变就能变的，销售渠道的建立不是一朝一夕可以完成。根据公司15年财报披露，珍宝岛的销售模式是“以精细化招商业务模式为主，以渠道流通业务为辅”，所谓“精细化招商”，实际上还是经销模式，大经销商比小经销商的议价能力更强，这种模式下产品提价更加困难。

其次，不管销售模式怎么变化，珍宝岛15年三大核心产品销量大幅下滑是事实，而当年公司扣非后净利润同比增长29.82%，大致跟营收增速一致。

销售模式的改变可能会对营收、毛利率和费用率产生重大影响，但是一般来说单位产品的利润不会发生重大变化，所以销售模式的改变不足以解释销量大跌和扣非后净利润大增之间的这种巨大反差。

珍宝岛三大核心产品的销量从2015年，也就是上市当年，开始大幅下跌，这种情况一直持续到2019年。

下面来看数据和图表：

单位：万支

单位：万支

数据来源：根据招股书和历年财报整理

从上面数据和图表中我们可以清楚看到，珍宝岛三大核心产品的销量在12年至14年（IPO期间）处于稳步上升趋势，但是15年之后持续大幅下降。

我们拿14年和19年的销量进行对比，它的注射用血塞通销量从12,851.95万支下降至6632.29万支，降幅高达48.39%，舒血宁注射液销量从15,104.47下降至2,865.63万支，降幅高达81.53%，注射用骨肽的销量从5,467.63万支下降至1,532.71万支，降幅高达71.97%。

虽然销量跌得如此惨不忍睹，但是它的营收异常坚挺，2019年珍宝岛光是中药制剂和生物制剂的营收就超过19亿，而2014年它的总营收也不过是15.93亿。

在三大核心产品的销量发生断崖式下跌的情况下，珍宝岛的相关营收不仅没有下降，反而逆势增长，是不是很神奇？是不是太牛逼？

如果观察仔细的话，你还会发现更有意思的事情，珍宝岛这公司，三大核心产品的销量跌得越凶，相关产品的收入增长得越猛。

除了15年之外，这三大核心产品在2018年也同时出现了大幅下滑，当年注射用血塞通（冻干）、舒血宁注射液、注射用骨肽销量分别下降27.09%、35.59%、29.15%，但是当年中药制剂和生物制剂的营收分别同比增长3.39%、26.58，增速明显高于其他年份（除2015年）。

所以，珍宝岛的财务数据，就是这么强大，没得一点办法。

二、大存大贷

珍宝岛资产负债里，长期存在“大存大贷”的现象。

虎哥以前说过，大存大贷本身不是问题，关键要看是不是符合公司的生产经营逻辑，没有生产经营逻辑支撑的大存大贷，容易出大问题。

珍宝岛的大存大贷现象，从2013年就开始了。

2013年底，珍宝岛的短期借款余额高达9.65亿，同比增长164.38%，同时账面上的货币资金高达6.53亿，同比增长420.49%。

而这一年，珍宝岛的营业成本只有4.71亿，经营活动现金流出总额也只有10.06亿，所以将近10亿的短期借款，一看就觉得特别诡异。

而这仅仅只是开始，珍宝岛的大存大贷现象长期存在，请看下面数据：

单位：亿元 

数据来源：choice

珍宝岛这家公司的营收规模并不大，最近三年的营收规模大概在30亿左右，17年和19年营收规模较大是因为当年的药品和中药材贸易业务金额较大，分别是11.76亿和9.04亿，约占营收总额的三成，它的工业制造业务规模大概是20亿出头的样子。

但是我们看到，珍宝岛的银行贷款非常凶悍，它的短期贷款长期维持在10亿以上，2018年底冲到19.7亿，同比增幅高达40.71%，而当年营收和成本不仅没有增长，还出现了大幅下降，降幅分别是11.34%、41.69%。

我们知道，短期借款是跟生产经营规模相匹配的，珍宝岛的短期借款和货币资金储备远超其正常的生产经营所需资金量，显得很反常。

其短期借款在2018年达到顶峰之后，2019年开始，珍宝岛又变了个玩法，开始大规模借入长期贷款，其长期借款余额在2020年6月底飙升到19.81亿！

19.81亿是个什么概念呀？从2015年到2020年6月这段时间里，珍宝岛的资本性支出累计金额也只不过是15.95亿！

而目前珍宝岛并没有什么重大的在建或者拟建的工程项目，突然如此竭嘶底里地拆入长期贷款，到底几个意思？

与此同时，虎哥发现这家公司的利息收入变化也很诡异，比如2019年，珍宝岛全年的利息收入是851.46万元，而公司当年1-4季度末的货币资金余额分别是21.44亿、21.31亿、21.84亿、25.54亿，平均余额是22.53亿，这样测算的话，公司年存款利息大概是0.38%。

而公司2018年的货币资金余额平均值约为18.45亿，但是当年的利息收入是1781.91万元，远高于2019年。

综合以上分析，虎哥对珍宝岛账面上高达二十多亿的货币资金的真实性存在重大疑虑。

三、豪横的应收账款

珍宝岛虽然每年的利润看起来颇为可观，但是经营性现金流并不好，2015年至2019年，公司累计净利润24.69亿，而经营性现金流净额累计只有11.33亿，不到净利润的一半。

它每年的利润，很大一部分转化成了应收账款。

我们拿2015年和2019年数据来进行对比。2015年公司营收20.73亿，2019年是32.97亿，增长幅度是59.04%，公司的应收款项（含应收票据）余额，2015年是7.07亿，到2019年已经飙升至21.65亿，增幅高达206.22%，远高于公司同期营收的增速。

而与2015年相比，公司2019年的营收增长主要来自贸易业务，其当年工业制造业务营收规模是20.4亿，与2015年的19.78亿大致持平，并没有发生多大的变化。

所以公司应收账款的大幅增长就显得很离奇。

结束语

A股有三岛，分别是海南椰岛、獐子岛和珍宝岛，海南椰岛常年亏损，已经ST了，獐子岛家有神贝，一言不合撒腿就跑，这在A股市场无人不知无人不晓。

至于珍宝岛，虎哥今天咬着后牙槽放句话在这里：走着瞧！

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